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如何甄别企业的增长

  在几周前的一篇文章中,我分析了在研究企业增长中,需要鉴别的一些“伪增长”情况。但因需甄别的情况之多,以至于在上一篇文章里并没有阐述完。在此,我将继续讨论在鉴别企业时,需要着重回避的一些增长情况。

  无利润的增长:虽然我们看到一些企业的收入、资产、规模、市场影响力都在大幅提高,但却未产生利润,或者有的企业虽然产生了会计利润,但经营性净现金流却一直难以转为正值。

  对于这种情况,我们不能下定论说“没有利润的企业增长就是坏增长”,而是需要甄别这种增长在将来是否有可能为我们带来利润?要知道,绝大多数在今天成功的互联网企业,在早期都是贴钱、不产生利润的。但反过来说,绝大多数失败的互联网企业,在早期也不产生利润。

  所以,一个不产生利润的增长,其本身并不是我们追逐的对象。毕竟,哪一个真正的价值投资者,会容许自己投资的企业一直不产生真正的利润呢?我们需要鉴定的是,这种增长将来是否有可能形成一种巩固的优势,从而带来利润,而且是高额的、能弥补前期亏损的利润。如果能,那么暂时的痛苦是可以忍受的。反之,则趁早离场也许更好,至少会亏得少一些。

  举例来说,在可以形成网络效应的互联网企业中(网络效应指的是新的客户会带来更多客户,从而以网络形式迅速扩大,且不可逆转),竞争中的赢家往往会大赚其钱,为此忍受无利润时代就情有可原。但在客户黏性很差的行业中,比如智能手机、笔记本电脑,砸补贴、不赚钱的扩张,只会导致客户吃掉企业提供的补贴,等补贴结束就转身走人、另投它方。在这种情况下,不赚钱的扩张是否还有意义,就十分值得思考。

  分红导致的实际投资回报增长:有些传统、没有太大发展空间的公司,会选择给自己的股东派发高额分红。在这种情况下,如果我们审视每年的报表就会发现,基本面没有什么太大的增长。

  但如果仔细观察投资者实际取得的回报,会发现几个百分点的分红,能在长期带来不错的实际投资回报,尤其在基础资产有所增长的情况下。

  举例来说,如果对比英国富时100指数和美国标普500指数的长期增长就会发现,后者远超前者。但由于富时100指数在历史上的股息率更高,而普通的、非全收益的指数,则不包含股息率,因此当我们在比较这两个指数时(也就是投资者真正取得的回报率)就会发现,两者之间的差距远没有那么大。

  刻意制造的增长:当资本市场和实体经济碰到一起之后,投资者的投资行为会被企业的基本面所影响,而投资者所给出的价格又能影响企业基本面和实际控制人利益,这就导致刻意制造企业增长,在一些特定时点,如上市前、大股东减持前,变得有利可图。一般来说,这种增长或是利用了会计准则漏洞,或是采取了不切实际等只有短期效果的商业行为,更有甚者则违背了法律法规进行虚构,因此它们的可持续性也就可想而知。不过,鉴别这种增长的真实性并不算太难,只要投资者仔细调研企业和市场、仔细分析行业、仔细阅读报表,多半能发现问题所在。

  运气带来的增长:在一些行业中,运气是非常重要的因素。这些行业往往依靠一个“爆款产品”存活,典型的行业就是电影,以及歌曲、写作、汽车、智能手机、流行服饰、手机游戏等。这些增长的到来往往非常突然,来了之后发展得非常迅速,而一旦消失之后又很快沉寂无踪。

  对于这种“需要爆款产品”的行业来说,它们之间有一些共性,比如客户追逐流行、他们之间的行为会互相影响,产品的客户黏性极差,感官的认知感受比实用性相对来说更重要。对于这些行业中,对突然蹿红的公司来说,它们下一个产品很可能会突然光环顿失。也就是说,导致它们爆红的主要来自于运气,而不一定是一套可持续运作的实力和制作规范。

  对于这种投资标的,我们需要警惕它们的可持续性,以及买入它们时所给出的估值。由于爆款的影响力如此之大,而投资大众又没有意识到这种运气型增长的不可持续性,市场往往会给它们一个高得离谱的价格,而过高的价格也就会为投资的失败埋下伏笔。

  (原标题:如何甄别企业的增长)

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